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年初就遭遇交易量萎縮的期權市場還值得繼續關注嗎?

撰文:潘致雄,鏈聞研究總監

來源:鏈聞

2019 年,加密貨幣交易所迎來了一種全新的交易合約:期權。雖然從交易量來看,目前還未引起市場太多的關注,比如最近一周美國合規衍生品交易所 Bakkt 上的期權交易量為 0,實在是慘談,畢竟這是個有門檻的新型交易品,但其實它對加密貨幣的交易生態非常重要。

在金融行業有四種最基礎的衍生品工具,分別是遠期、期貨、期權和互換。除去非標準化的遠期合約和貨幣市場的互換合約之外,最重要的就是期貨和期權了。如果把加密貨幣的交易市場也作為一種金融市場特別是大宗商品交易的延伸,那期貨和期權對于加密貨幣交易而言也是相當基礎且重要的。期貨合約已經遍布很多主流加密貨幣交易所了,而期權對于加密貨幣交易生態來說,還算是個新鮮的玩意。

什么是期權?

期權源于十八世紀后期的美國和歐洲市場,該合約賦予持有人在某一特定日期或該日之前的任何時間以固定價格購進或售出一種資產的權利。一個常見的例子是,比特幣的礦工以及持有比特幣資產的機構可以使用這類工具進行套期保值,當然也有不少人使用這類工具進行價格投機。

對于很多加密貨幣的交易者而言,期貨應該是前幾年最常用也易于理解的交易衍生品。相比現貨交易而言,交易者需要額外學習保證金以及交割時間的概念。而期權會復雜更多,有一定學習成本,畢竟期權的定價模型獲得過 1997 年的諾貝爾經濟學獎,所以這本就不是一個簡單的常用概念

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Deribit 曾制作的期權教程

如果用最快的方式理解現貨交易、期貨交易和期權交易的區別,那可以這么解釋:

現貨交易

可以把現貨交易理解為: (誰)以(什么價格)(買入 / 賣出)(多少個)(什么資產)

例如:中本聰以 9000 美元買入 1 個比特幣。

期貨交易

相比現貨增加額外兩個概念,也就是:(以多少保證金)和(在什么時間點交割)

例如:澳本聰計劃以 9000 美元買入 1 個比特幣,但是目前僅用了 1000 美元的保證金,只能在 2020 年 6 月 26 日進行交割。(在這個案例中,澳本聰的杠桿率為 9 倍。)

期權交易

期權交易相比期貨復雜更多,一般沒有保證金機制,但又增加了行權價格和期權方向的概念,也就是:(誰)以(什么價格)(買入 / 賣出)(多少個)以(多少行權價格)(看漲 / 看跌)(什么資產)(在什么時間點交割)的期權。

例如:Vitalik Buterin 花 1 USD 單價買入 1 張以 200 美元行權的看漲以太坊且在 2020 年 6 月 26 日交割的期權。(這也就意味著他在行權時擁有「以 200 美元購買 1 個 ETH 的權利」,但他也可以選擇不行權,喪失這個權利,也就是只損失 1 美元。)

上述案例其實還是簡化了不少概念的,比如費率、歐式 / 美式期權等細節。也正因為期權更復雜,包含了更多的參數,所以交易者可以通過期權構建出更復雜的交易策略。所以交易者對期權的需求還是很明確的,不僅可以對未來的價格進行投機,還可以套利或構建對沖策略。

為什么需要期權?

很多人可能并不了解,在傳統金融市場中,衍生品的市場規模是遠超過現貨市場。根據國際清算銀行(BIS)統計的數據顯示,全球衍生品市場名義價值超過 500 萬億美元,竟然遠超全球房地產市場 217 萬億的總價值。

從市場結構來說,衍生品將豐富整個市場的交易品種類,專業投資者、對沖基金都可以參與進來,各取所需。更有專業學者認為隨著衍生品市場的成熟,會幫助標的資產穩定價格,特別是對于期權而言。

期權的核心交易動機只有兩個,投機和對沖。雖然和期貨類似,但因為這兩者的合約設計不同,所以進行交易時需要構建的策略就完全不同了。更重要的是,期權類產品更復雜,合約顆粒度更高,所以交易者可以采取更復雜的策略,選擇也更多。

一個很簡單的例子,如果一名比特幣礦工希望在 Deribit 上對 6 月的比特幣價格進行對沖,那他可以選擇去 6 月交割的 1 個期貨市場交易,或者可以選擇去 6 月交割的 38 個期權市場進行交易。期貨和期權在交易市場的數量上可能有幾十倍的差距

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OKEx 的期權合約市場

也正因為期權更復雜和更多選擇,所以期權交易參與方也以專業玩家為主。除了提供流動性的做市商之外,主要包括了機構投資者、對沖基金、礦工、投機者等。

除此之外,期權也是其他更復雜衍生品的重要基礎之一,比如著名的恐慌指數。因為期權還可以代表交易者對于商品價格的一種預測,如果將這些成交數據進行指數化,就可以預測未來標的資產的波動情況,所以又可以稱為隱含波動率指數。有些專業投資者會根據可交易的恐慌指數進行更高緯度的風險對沖策略。

期權交易在 2019 年全面推出

在 2019 年之前,比特幣幾乎沒有什么可以交易期權的場所,其中最著名的是來自于荷蘭的衍生品交易所 Deribit。雖然以永續合約著名的 BitMEX 也推出過相近的產品,但交易量和流動性一直沒什么起色,后來也下線了。

隨著比特幣期貨合約市場的發展,越來越多交易所在 2019 年宣布將推出期權產品,主流的包括 LedgerX、Bakkt、OKEx、CME 以及收購 JEX 的幣安,甚至連加拿大上市的加密貨幣投資銀行 Galaxy Digital 也在去年年中宣布推出期權交易業務。

年初就遭遇交易量萎縮的期權市場還值得繼續關注嗎?

衍生品數據分析平臺 Skew 目前收集了 5 家平臺的期權交易額數據,其中 Galaxy Digital 未公開相關的數據,也暫未收錄 JEX。可見當前比特幣期權的絕大多數交易量都集中在 Deribit 中,而自 OKEx 上線期權合約之后,取代了 LedgerX 第二名的位置。近期 CME 和 Bakkt 交易量為 0。

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合規機構的優勢

這些機構中,Bakkt、CME、LedgerX 和 Galaxy Digital 很明確是走合規路線的,前三個擁有美國的衍生品交易牌照,最后一個是加拿大的上市公司。這幾家公司的優勢是可以為傳統的「老錢」提供服務,也就是那些來自于華爾街的機構投資者。

以 Bakkt 為例,它的母公司洲際交易所集團旗下的紐交所和其他衍生品交易所擁有數量龐大的券商或經紀商生態,而那些券商可以很自然的把之前的機構投資者和專業投資者引至 Bakkt,為他們提供比特幣這種另類資產的期貨和期權交易品。畢竟對他們而言是,交易量就意味著收入和利潤。

不僅如此,Bakkt 的股權投資者也包括了傳統金融的自營交易商和流動性提供商 Eagle Seven,這也就意味著 Bakkt 的流動性將不會成為限制交易所擴張的瓶頸。

其他機構的優勢

而 OKEx、幣安 JEX 和 Deribit 尚無法為美國用戶提供期權交易,但可以服務于大多數的其他地區。也因為沒有被美國監管機構束縛,這類交易平臺的產品設計上可以更靈活一些,對終端用戶的門檻也沒這么高,所以對于普通散戶而言,這類交易所可能會更合適一些。

其中 Deribit 的先發優勢還是很明顯的,作為最老牌的比特幣期權交易所之一,Deribit 目前幾乎占有整個期權市場大多數的交易量,以衍生品數據分析平臺 Skew 匯總的數據來看,無論是從期權的交易量還是未平倉合約量來看,Deribit 都遠超第二名 OKEx 和曾經的第二名 LedgerX。這也就意味著,整個市場期權交易的流動性和參與者主要集中在 Deribit 中。

年初就遭遇交易量萎縮的期權市場還值得繼續關注嗎?

近期五家平臺的比特幣期權合約持倉量(Open Interest)數據

OKEx 的優勢是交割期貨,而幣安的優勢在于現貨交易的流動性上。對于他們而言,本身就擁有了加密貨幣市場中很大的散戶流量,更重要的策略也許是期權教育和接入更多期權做市商以增進流動性。

2020 的關鍵是流動性

2020 年之前,加密貨幣期權的流動性聚集在 Deribit,但還是遠遠不夠。比如 Galaxy Digital 的交易部門,提供的是機構級服務,主要用戶包括對沖基金、家族辦公室和高凈值人群等,他們對于流動性的需求可想而知。年初就遭遇交易量萎縮的期權市場還值得繼續關注嗎?

Galaxy Digital 整理的關于加密貨幣市場市值、交易量與傳統金融市場的比較

像傳統金融市場,衍生品的市場規模應該是大于標的資產的市場規模的。而目前在加密貨幣的交易中,還存在著差距。Deribit 每日比特幣的期權合約交易量也就幾千張,以每張合約 1 BTC 的價格計算,名義交易量差不多是千萬美元級別的。而單就幣安 BTC/USDT 現貨交易對的日交易量就是上億美元級別的,更何況還有這么多的其他交易所和交易對。

量化投研機構 Kronos Research 的首席運營官 Ran 曾對鏈聞表示,雖然 Kronos 在近期日交易量突破 10 億美金,但整體的市場規模還是限制了 Kronos 策略的容量以及交易量,雖然很多老牌的傳統量化基金,像 Jump Trading、Tower 等,都已經有自營的加密貨幣量化團隊,但市場的合規和流動性問題,還是限制了傳統機構入場的速度。

樂觀的是,傳統量化基金、做市商、自營商都在加速進入這個行業。因為合規的問題已逐步解決,無論是衍生品交易牌照還是資金托管牌照,都在 2019 年有了很大的進展。像上文提到的 Jump Trading、Tower、Bakkt 的投資者 Eagle Seven 等,再加上洲際交易所集團和芝商所集團在金融領域的交易生態伙伴,可以預見到 2020 年會有越來越多的機構像他們一樣進入這個生態,為衍生品市場注入更多的流動性,畢竟比特幣對他們而言就只是一個另類的可交易商品而已。

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